Schulden, Trumps tariefbeleid, etc.: Aandelen en obligaties gevangen tussen euforie en realisme

Toen de Amerikaanse president Donald Trump begin april op Bevrijdingsdag zijn tariefplannen aankondigde, kwam dat neer op een exogene schok voor de kapitaalmarkten. Gezien het aanzienlijk toegenomen recessierisico voor 's werelds grootste economie, was de daaropvolgende correctie van meer dan tien procent van de belangrijkste Amerikaanse aandelenindices geen verrassing – evenmin als de vlucht naar alternatieve valuta's zoals de Zwitserse frank.

Wat aanvankelijk echter minder begrijpelijk was, was dat ook Amerikaanse staatsobligaties onder aanzienlijke druk stonden. Deze obligaties werden beschouwd als een betrouwbare veilige haven in stressvolle tijden. Hun rendementen, gemeten ten opzichte van langlopende obligaties, stegen binnen slechts twee dagen met meer dan 60 basispunten.

Twee maanden later lijken de aandelenmarkten onberoerd door de importheffingen en staan ​​ze op het punt nieuwe recordhoogtes te bereiken. De obligatiemarkten geven echter andere signalen af. 30-jarige Amerikaanse staatsobligaties overschreden onlangs zelfs de kritische grens van 5 procent – ​​een niveau dat, afgezien van de periode van hyperinflatie in 2023, voor het laatst werd gezien aan het begin van de financiële crisis in 2007.

Permanent verlies van vertrouwen

Een belangrijke factor hierbij is de angst voor ongecontroleerde nieuwe schulden in de Verenigde Staten . Als de belastingen in de Verenigde Staten worden verlaagd en de tariefinkomsten onvoldoende zijn om het ontstane tekort te dekken, is de enige optie die overblijft om over te gaan tot verdere leningen. Kredietbeoordelaar Moody's deelt deze mening en heeft onlangs zijn hoogste AAA-kredietbeoordeling voor de Verenigde Staten ingetrokken, waarmee het gelijk is gesteld aan concurrent Standard & Poor's.

Ook het Internationaal Monetair Fonds (IMF) gaf aan dat er reden tot bezorgdheid is en schat dat de schuldenlast van landen wereldwijd tegen 2030 bijna 100 procent van het wereldwijde bruto binnenlands product (bbp) zal bedragen. Veel economen zijn van mening dat de escalerende schuld, die grotendeels te wijten is aan de Verenigde Staten en China, een bedreiging vormt voor de wereldwijde financiële stabiliteit. De financiering van de krappe begroting vereist investeerders die over voldoende middelen beschikken en bereid zijn deze beschikbaar te stellen.

Terwijl in 1970 nog zo'n 95 procent van de Amerikaanse schuld in handen was van binnenlandse investeerders, komt nu bijna een derde van de Amerikaanse schuldeisers uit het buitenland – en de trend is stijgend. Het feit dat een aanzienlijk deel van de Amerikaanse activa in handen is van buitenlandse investeerders en in de toekomst steeds vaker gebruikt zal moeten worden om het begrotingstekort te financieren, betekent dat investeerders ook tevreden moeten worden gehouden.

Het confronterende en grillige tariefbeleid , de niet langer eersteklas kredietwaardigheid van de VS en de verzwakking van de Amerikaanse dollar, die tenminste werd geaccepteerd om de concurrentiekracht van Amerikaanse bedrijven te versterken, hebben echter het potentieel om het vertrouwen van buitenlandse investeerders aanzienlijk te ondermijnen.

Hogere termijnpremie door steilere rentecurve

Om het nog erger te maken, heeft China, de grootste rivaal in de handelsoorlog, al lange tijd de op één na grootste portefeuille Amerikaanse staatsobligaties in handen en verkoopt deze steeds meer. De looptijdstructuur van China's beleggingen suggereert ook dat deze verschuiving mogelijk nog niet voltooid is – beleggers in het Middenrijk houden steeds vaker kortlopende en daardoor bijzonder liquide Amerikaanse staatsobligaties aan.

De stijging van het lange einde van de Amerikaanse yieldcurve duidt niet, zoals vaak het geval is, op verwachtingen van hoge toekomstige groei. Het suggereert eerder dat beleggers steeds vaker beloond willen worden voor de risico's die gepaard gaan met het aangaan van langlopende Amerikaanse verplichtingen, via de zogenaamde 'termijnpremie'.

Dubbele last en zorg over de volwassenheidsmuur

Dit vormt een dubbele last voor de regering in Washington. Enerzijds maakt de hoge schuldenlast zelf de begrotingsplanning moeilijker, en anderzijds maken hogere rentetarieven nieuwe leningen steeds duurder. Bovendien blijft de zogenaamde 'maturity wall', de grote hoeveelheid aflopende obligaties die geherfinancierd moeten worden, richting de regering van Donald Trump rollen.

Alleen al in 2025 zal er voor ongeveer $ 9,2 biljoen aan staatsobligaties aflopen – ongeveer een derde van de totale markt. En de lucht is al ijl: sinds 2024 overtreffen de rentebetalingen van het Witte Huis de jaarlijkse defensie-uitgaven. Dit jaar zijn ze zelfs de op één na grootste uitgavenpost in de Verenigde Staten, na sociale uitgaven. Beleggers zullen de vraag naar Amerikaanse staatsobligaties op veilingen dan ook met grote belangstelling volgen.

Het Mar-al-Lago-akkoord: meer dan een concept

Om te voldoen aan de groeiende financieringsbehoefte van zijn land, die zelfs het controversiële ministerie van DOGE tot nu toe niet heeft kunnen beteugelen, grijpt het kabinet van Donald Trump steeds vaker terug naar onconventionele concepten. Het idee om met name langlopende Century Bonds uit te geven is niet nieuw, maar staat opnieuw in de belangstelling door uitspraken van Stephen Miran, een van Trumps belangrijkste economische adviseurs. Het voorstel maakt ook deel uit van nog gedurfdere plannen voor een aanhoudende devaluatie van de Amerikaanse dollar, die met name door een kleine groep Amerikaanse economen worden gepromoot.

Voorstanders van dergelijke maatregelen stellen dat obligaties met extreem lange looptijden en lage rentes, met name bij andere centrale banken, als langlopend onderpand kunnen worden geplaatst, waardoor de rentelast van de Amerikaanse overheid aanzienlijk wordt verminderd. Bovendien zou het vraageffect van een renteverlaging de Amerikaanse dollar verzwakken en zo het handelstekort, dat Trump al een doorn in het oog is, helpen verminderen. Veel experts en critici staan ​​echter kritisch tegenover de plannen. Met name de suggestie dat de VS hun wereldwijde leiderschap als hefboom zou kunnen gebruiken, lijkt vreemd.

Het Amerikaanse monetaire beleid blijft afwachten

Vanuit het perspectief van de Amerikaanse Federal Reserve, wiens mandaat niet alleen prijsstabiliteit omvat, maar ook volledige werkgelegenheid, is de situatie allesbehalve eenduidig. Hoewel de huidige arbeidsmarktcijfers nog te robuust zijn om te vrezen voor een merkbare economische neergang, verwachten de meeste huishoudens echter een aanzienlijke prijsstijging en hebben ze hun consumptieplannen mogelijk naar voren gehaald. Een voortzetting van de monetaire verruiming door de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) is daarom op korte termijn onwaarschijnlijk – in tegenstelling tot Europa.

Weinig ruimte voor ongunstige ontwikkelingen

De huidige euforie op aandelenmarkten staat in schril contrast met de signalen van de obligatie- en valutamarkten. Het fundament waarop de jarenlange recordaantallen van Amerikaanse aandelen berusten, staat echter onder druk. Dit omvat, naast belastingverlagingen, de waardeverhogende globalisering, die steeds meer plaatsmaakt voor protectionisme, en dalende rentes, die voorheen resulteerden in hogere rendementen op aandelen.

Zelfs in een vereenvoudigd dividenddisconteringsmodel, waarbij de geschatte toekomstige winst van een bedrijf wordt verdisconteerd om de reële aandelenkoers te bepalen, hebben hogere rentetarieven een negatieve impact. Dit wordt verergerd door hogere herfinancieringskosten voor bedrijven en politiek geïnduceerde onzekerheid over consumptie en investeringen.

Dit wordt gecompenseerd door productiviteitswinsten dankzij snelle ontwikkelingen in kunstmatige intelligentie, evenals de technologische dominantie en innovatiekracht van de Verenigde Staten. De huidige bedrijfswaarderingen laten echter weinig ruimte voor ongunstige ontwikkelingen en leunen sterk op de zogenaamde Trump-put, die bedoeld is om de kapitaalmarkten te kalmeren in tijden van gevaar. Vanuit beleggersperspectief is het daarom de moeite waard om de obligatiemarkten te bekijken en een evenwichtige portefeuille aan te houden.

Over de auteur:

Michael Hünseler is sinds december 2023 Chief Investment Officer (CIO) en lid van de raad van bestuur van LBBW Asset Management. Hij is verantwoordelijk voor fundamenteel portefeuillebeheer, systematische beleggingsstrategieën, alternatieven voor portefeuillebeheer en portefeuillebeheeractiviteiten. Eerdere senior functies bekleedde hij bij MEAG, de Unicredit Group en Deka Investments.