“Een crash van de dollar is absoluut mogelijk”, zegt Harvard-professor Carmen Reinhart

Mevrouw Reinhart, u bent gespecialiseerd in wereldwijde financiële crises. We maken momenteel enorme omwentelingen in de wereld mee die erg chaotisch lijken. Kunt u een patroon hierin ontdekken?

Het centrale thema voor mij is de toenemende onzekerheid. In een periode van onrust lijken veel dingen plotseling instabiel. In zo'n wereld weten mensen niet meer waar ze zich op moeten richten. Een vergelijkbare situatie deed zich voor in de jaren zeventig, toen hoge inflatie leidde tot een ernstig verlies aan vertrouwen. Maar één ding was toen anders: de schuldenlast was slechts een fractie van wat ze nu is.

De schulden zijn explosief gestegen en tegelijkertijd is de economische groei vertraagd. Het wordt steeds moeilijker om uit de schulden te komen.

Wat de huidige schuldenlast zo gevaarlijk maakt, is dat de wereld de afgelopen decennia heeft geprofiteerd van de Grote Matiging. Niet alleen zijn de economische schommelingen gematigder geworden, maar ook de rentetarieven zijn dramatisch gedaald. Dit heeft ertoe geleid dat schulden ons steeds minder kosten.

Kunnen wij in de toekomst niet meer profiteren van deze meewind?

Begin jaren tachtig beleefden we aanvankelijk een periode van hoge marktvolatiliteit en lage schulden. Daarna kwamen we in een periode van afnemende volatiliteit maar stijgende schulden. Maar nu, naast de stijgende schulden, neemt ook de volatiliteit toe: zo'n combinatie is rijp voor rampen en economische schokken. Daarbij komt nog de groeiende vijandigheid op geopolitiek niveau, die mij grote zorgen baart.

Donald Trump drijft de schulden verder op met de "Big Beautiful Bill". De belastingwet zal naar verwachting leiden tot een constant begrotingstekort van meer dan 6 procent.

Dit is zeer problematisch. De overheid zou zich eigenlijk bezig moeten houden met hoe de schuldenlast te verminderen. Maar dat is nog lang niet het geval: de wet erkent niet eens de dringende noodzaak om de schuld op zijn minst te stabiliseren. Het is ook zorgwekkend dat de overheid de douane-inkomsten als een substantiële bron van financiering van de staatsbegroting beschouwt, terwijl het nog steeds volstrekt onduidelijk is hoe hoog deze inkomsten daadwerkelijk zullen zijn.

De Verenigde Staten zijn een van de rijkste landen en hebben een sterke economie. Daardoor kan het land zich hogere schulden veroorloven.

Desondanks kost de schuld ons enorme bedragen: vorig jaar gaf de Amerikaanse overheid 12 procent van haar begroting uit aan rentebetalingen. Dit is verreweg het hoogste percentage van alle westerse landen. Om een ​​vergelijkbare hoge schuldenlast te vinden, moeten we die vergelijken met de situatie in Griekenland tien jaar geleden. Zelfs als de VS meer welvaart geniet, is deze ontwikkeling niet gratis – uiteindelijk moet iemand ervoor betalen.

Wie betaalt de rekening: zijn dat vooral de spaarders?

In de geschiedenis zijn er slechts vier periodes van negatieve reële rente geweest: tijdens de twee wereldoorlogen, in de jaren zeventig vanwege de hoge inflatie en sinds de financiële crisis van 2008. Historisch gezien vormt de huidige situatie een bijzonder geval. Het risico bestaat dat dit geleidelijke verlies aan spaargeld escaleert tot permanente financiële repressie. Dit hangt er bijvoorbeeld ook van af of centrale banken in de toekomst hun onafhankelijkheid kunnen behouden of dat ze door de staat worden geïnstrumentaliseerd.

Maar kan de lage rente niet ook verklaard worden door natuurlijke factoren, zoals de vergrijzing en de tragere productiviteitsgroei? Sommige economen spreken van een tijdperk van "langdurige stagnatie".

Ik ontken niet dat deze krachten een rol spelen. Maar er is nog een belangrijke factor: na de financiële crisis streefden centrale banken expliciet naar lage rentetarieven. Daartoe namen ze hun toevlucht tot buitengewone maatregelen zoals het opkopen van staatsobligaties. Daarom is de onafhankelijkheid van centrale banken zo'n belangrijk aspect.

Bestaat het risico dat de markten plotseling in opstand komen tegen de stijgende staatsschuld? Het Verenigd Koninkrijk ervoer dit in 2022 met het "Liz Truss-moment": toen de toenmalige premier belastingverlagingen aankondigde, schoten de rentes op staatsobligaties oncontroleerbaar omhoog, waardoor Truss gedwongen werd af te treden. Zou er in de VS iets soortgelijks kunnen gebeuren?

Absoluut. Een marktopstand kan ook leiden tot een abrupte devaluatie van de munt. Neem Japan: de verzwakking van de yen in 2022 voldeed aan de Reinhart-Rogoff-definitie van een valutacrash: het verlies binnen een jaar bedroeg meer dan 15 procent. De reactie van de markten op Trumps tariefplannen in april was vergelijkbaar: normaal gesproken stroomt geld naar de VS wanneer er onzekerheid ontstaat. In plaats daarvan trokken beleggers hun kapitaal terug. In het huidige klimaat kunnen we een toename van dergelijke ongelukken verwachten.

Kan de recente vlucht uit de dollar uitgroeien tot een nog grotere crash?

Is een crash van de dollar mogelijk? Absoluut. Zou zo'n prijsdaling betekenen dat de dollar ook zijn status als wereldwijde reservevaluta zou verliezen? Absoluut niet. Neem de ineenstorting van het Bretton Woods-systeem: het monetaire systeem dat na de Tweede Wereldoorlog werd gecreëerd, met de dollar als ankervaluta en de gouden standaard, stortte begin jaren zeventig abrupt in. Ook toen kampten de VS met een groot tekort op de lopende rekening. De dollar verloor in slechts een paar jaar tijd de helft van zijn waarde. Maar zijn wereldwijde dominantie is niet veranderd, omdat geen enkele andere valuta een vergelijkbare liquiditeit kan bieden.

Een nieuwe crash van de dollar zou verwoestende gevolgen hebben voor buitenlandse valutareserves. Alleen al de Zwitserse Nationale Bank bezit Amerikaanse activa ter waarde van $ 300 miljard. In een extreem geval zou de Zwitserse centrale bank dus meer dan $ 100 miljard kunnen verliezen.

Nou, je vroeg hoe je schulden kunt verminderen. Het simpele antwoord is: door de waarde ervan te laten dalen. Voor de binnenlandse bevolking kan dit worden bereikt door middel van inflatie. Voor buitenlandse schuldeisers is devaluatie van de munteenheid echter een beproefde methode. Vaak gaan beide hand in hand.

De regering-Trump deelt al de mening dat de dollar overgewaardeerd is. Volgens deze interpretatie heeft de status als reservevaluta de waarde ervan opgedreven, wat de concurrentiepositie heeft geschaad en de industrie heeft verwoest. Bent u het daarmee eens?

In principe ben ik het daarmee eens. Deviezenreserves vormen feitelijk een probleem voor de VS. Zwitserland is hier ook mee bekend: uw land verzet zich ook tegen waardestijging, en daarom heeft de Zwitserse Nationale Bank gereageerd door buitenlandse valuta op te kopen.

Is de VS dus een slachtoffer van globalisering? En zijn invoerrechten een legitiem tegengif?

Zo eenvoudig is het niet: het probleem van de VS zijn de dubbele tekorten, die al jaren bestaan, maar de laatste tijd aanzienlijk zijn toegenomen. Dit omvat niet alleen het tekort op de lopende rekening met het buitenland, maar ook het begrotingstekort van de overheid. Dit brengt ons terug bij de "Big Beautiful Bill": de meest directe manier om het evenwicht op de lopende rekening te herstellen, is een evenwichtige begroting. De VS moeten hun spaarquote verhogen, en de overheid zou daaraan een aanzienlijke bijdrage kunnen leveren. In plaats daarvan wil Donald Trump nu nog meer schulden aangaan. Daarom zullen nog hogere tarieven niet veel bijdragen aan het verminderen van het tekort op de lopende rekening. Tenzij ze een wereldwijde financiële crisis veroorzaken. Dit zou ook leiden tot een daling van de import.

Hoewel u Trumps tariefplannen afwijst, blijft u de bewering ondersteunen dat de globalisering uit de hand is gelopen. U hebt dit al lang geleden in uw academische werk aangegeven. Wat is er misgegaan?

Veel economen hebben de globalisering ronduit slecht beoordeeld. Ze richtten zich eenzijdig op het feit dat handel de consumentenprijzen verlaagde. Ze negeerden echter grotendeels het feit dat globalisering ook verliezers opleverde. De negatieve reactie hing dus al een tijdje in de lucht. Maar met Trump is die nu aanzienlijk versneld.

Is het denkbaar dat de overgang naar een nieuwe orde zal slagen zonder een financiële crisis?

Dat is moeilijk te zeggen. Naar mijn mening is de deglobaliseringsfase al begonnen met de laatste financiële crisis in 2008. Maar de trend naar meer protectionisme zal toenemen. Dit zal ongetwijfeld leiden tot verstoringen en schokken. De cruciale vraag voor mij is of de genoemde twee tekorten continu kunnen worden teruggebracht, of dat er sprake zal zijn van een abrupte aanpassing, zoals in het geval van Griekenland.

In plaats van dat de overheidstekorten afnemen, zien we een ongecontroleerde toename. Dit pleit tegen een geleidelijke oplossing van het probleem.

Politici geven graag geld uit. Het is veel gemakkelijker om schulden op te bouwen dan om ze af te lossen. En er zijn geen toverformules om er vanaf te komen. In een ideale wereld zouden landen uit hun schulden kunnen groeien. Een realistischer scenario is echter een combinatie van bezuinigingsmaatregelen, inflatie, financiële repressie en schuldsaneringsprogramma's. Maar dit betekent dat we ons moeten voorbereiden op onzekere tijden.