Come investire come Jim Slater: lezioni da una strategia in evoluzione

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La storia non è così precisa come immaginiamo. È ricostruita da frammenti e scarti, ed è per questo che alcuni nomi svaniscono nel tempo. Uno di questi è Jim Slater.

Come scrisse una volta la BBC: "Il nome probabilmente non dice nulla a chi ha meno di 50 anni, ma negli anni '70 Jim Slater era un uomo d'affari davvero famoso".

L'autobiografia di Slater del 1977, "Return to Go", è da tempo fuori catalogo, ma cattura l'ascesa e il declino di uno straordinario finanziere. Quindici anni dopo, scrisse "The Zulu Principle", una guida agli investimenti classica che condensava le sue lezioni duramente apprese.

Se letti insieme, i due libri tracciano l'evoluzione di un investitore, dall'ambizione e dagli eccessi alla filosofia e alla disciplina.

Jim Slater iniziò a investire intorno al 1959, prima di Internet e dei personal computer.

L'idea di effettuare un backtesting di una strategia di investimento era fuori questione, quindi Slater escogitò una soluzione ingegnosa.

Acquistò i numeri arretrati di due anni di The Investors Chronicle e della Stock Exchange Gazette e ne esaminò le raccomandazioni azionarie.

Con il senno di poi, Slater è stato in grado di identificare le caratteristiche presenti prima dei periodi di forte andamento dei prezzi.

Il processo ha aiutato Slater a distinguere i consigli veramente validi da quelli che si sono rivelati dei buchi.

Slater ha sviluppato e perfezionato la propria filosofia di investimento. Si descriveva come uno specialista delle "situazioni di guadagno", ma per molti versi si concentrava sui turnaround. In "Return to Go", ha affermato:

"Cercavo azioni che, dopo un periodo negativo, avessero registrato un trend di utili in costante crescita."

La teoria di Slater era che le aziende in fase di ristrutturazione tendevano a rimanere sottovalutate perché il mercato era diventato stanco dopo anni di scarse prestazioni.

"Spesso, dopo un periodo di perdite, il mercato azionario impiega molto tempo per perdonare e dimenticare, quindi il rating assegnato a queste aziende non è stato sufficientemente alto in relazione al recente andamento dei loro utili."

Slater ha integrato questa teoria degli investimenti con un insieme chiaro di regole ben definite.

Slater elencò queste regole nel 1963, scrivendo una rubrica sugli investimenti sul Sunday Telegraph sotto lo pseudonimo di "Capitalist".

La Regola 1 garantiva che la società fosse sottovalutata e generasse liquidità sufficiente per pagare un dividendo. Le Regole 2 e 3 si concentravano su una solida crescita degli utili, mentre le Regole 5 e 7 garantivano che la società avesse un bilancio sano.

1. Il rendimento dei dividendi deve essere almeno del 4%.

2. Gli utili azionari devono essere aumentati in almeno quattro degli ultimi cinque anni.

3. Gli utili azionari devono essere almeno raddoppiati negli ultimi quattro anni.

4. L'ultima dichiarazione del Presidente deve essere ottimistica.

5. La società deve trovarsi in una posizione di ragionevole liquidità.

6. L'azienda non deve essere vulnerabile a fattori eccezionali.

7. Le azioni devono avere un valore patrimoniale ragionevole.

8. L'azienda non dovrebbe essere controllata dalla famiglia.

9. Le azioni dovrebbero avere diritto di voto.

Slater applicò anche criteri per il rapporto prezzo/utili (P/E). Si trattava essenzialmente di un prototipo di strategia GARP (crescita a un prezzo ragionevole).

"Cercavo azioni con un rendimento degli utili superiore alla media (l'equivalente odierno sarebbe un rapporto prezzo/utili inferiore alla media) abbinato a prospettive di crescita superiori alla media.

Slater gestiva un "portafoglio fantasma" mentre scriveva la sua rubrica "Capitalist". In "Return to Go", rifletteva sui risultati:

'Il portafoglio "Capitalist" ha registrato un apprezzamento del 68,9 per cento rispetto a una media di mercato di solo il 3,6 per cento nello stesso periodo.'

Sono passati sessantasei anni da quando Slater scrisse la sua rubrica "Capitalist". Oggi siamo più attrezzati per simulare la performance, utilizzando i dati del periodo 2015-2025.

La strategia diede risultati migliori nel 1963-65, quando il portafoglio di Slater aumentò di quasi il 70 per cento.

All'epoca, l'accesso alle informazioni era più difficile e meno investitori utilizzavano dati quantitativi.

Il mercato era meno efficiente, il che significava che era più facile trovare azioni con prezzi errati.

Una strategia di investimento che ha funzionato negli anni '60 potrebbe non funzionare più negli anni '20.

Slater ha gestito questo problema reinventando se stesso, ma prima di entrare nel dettaglio... analizziamo la simulazione più nel dettaglio.

I criteri originali sono stati leggermente adattati: in primo luogo, per renderli coerenti con le regole disponibili nello screener di Stockopedia; in secondo luogo, perché l'ambiente di investimento è diverso.

Slater gestì il portafoglio "Capitalista" alla fine del boom economico del dopoguerra, quando il Primo Ministro Harold Macmillan disse agli elettori: "Non siete mai stati così bene". Slater in seguito rifletté: "Il mercato era in una fase piuttosto rialzista... Questo ovviamente ha contribuito".

L'attuale clima economico è meno favorevole, a causa delle pandemie, dell'inflazione e delle crisi geopolitiche. Sono stato meno rigoroso nell'eseguire la simulazione, in particolare per quanto riguarda la crescita degli utili.

Sono stati utilizzati i seguenti valori limite:

● Il rendimento dei dividendi è almeno del 2%; # La mia interpretazione della Regola 1 di cui sopra

● Un tasso di crescita annuale composto (CAGR) dell'EPS di almeno il 20% (rispetto ai 3 anni precedenti); # Come da regola 2

● Crescita continua dell'EPS di almeno 3 anni; # Come da Regola 3

● Il rapporto corrente è almeno 1, indicando una posizione di liquidità ragionevole; # Come da Regola 5

● Il rapporto attività/patrimonio netto è pari o inferiore a 350; # Come da Regola 7

● Il rapporto P/E deve essere inferiore a 15; # Secondo i criteri di Slater per il rapporto prezzo/utili

Possiamo fare alcune osservazioni. Il numero di partecipazioni nella nostra simulazione è diminuito significativamente dopo il Covid.

Ciò è stato probabilmente dovuto alla crescita più lenta degli utili durante la pandemia e la guerra tra Russia e Ucraina. I tassi di interesse più elevati hanno inoltre reso più difficile per le aziende soddisfare i rigorosi requisiti di liquidità e di bilancio imposti da Slater.

Molti sosterranno che Slater è stato semplicemente fortunato. Dopotutto, in un gruppo sufficientemente numeroso, una manciata di giocatori che lanciano una moneta è destinata a ottenere dieci volte testa per puro caso.

Questo è esattamente il punto sollevato da Warren Buffett in The Superinvestors of Graham-and-Doddsville.

Immaginò una gara nazionale di lancio della moneta in cui 225 milioni di americani avrebbero dovuto lanciare una moneta al giorno.

Dopo dieci giorni, la probabilità indica che circa 215 persone avrebbero ottenuto testa per dieci volte consecutive, non per abilità ma per pura fortuna.

Ma poi Buffett ha introdotto un'intuizione chiave: cosa sarebbe successo se tutti i lanciatori di monete di successo – o investitori – avessero frequentato la stessa scuola? In tal caso, ha suggerito, "si potrebbe voler vedere se si potessero identificare concentrazioni di caratteristiche insolite che potrebbero essere fattori causali".

In altre parole, se tutti i vincitori condividessero un background o un approccio comune, varrebbe la pena di indagare se dietro il loro successo ci sia qualcosa di più del semplice caso, un metodo o una filosofia.

L'approccio di Jim Slater, come quello dei "superinvestitori" di Graham-and-Doddsville, chiaramente non si basa sulla selezione casuale.

Si concentra invece su titoli che soddisfano criteri specifici e mirati. Possiamo vedere chiaramente Slaterville nell'angolo in alto a destra dei grafici.

Gli investitori che applicavano i criteri "capitalisti" avrebbero acquisito visibilità su segmenti distinti del mercato, in particolare sui segmenti growth, quality e value.

Per saperne di più

Questo approccio avrebbe garantito che le azioni fossero esposte a vari fattori che determinano i rendimenti del prezzo delle azioni.

● Un fattore chiave è il valore: storicamente, i titoli azionari relativamente economici hanno sovraperformato quelli con prezzi elevati. Slater ha acquisito visibilità sul valore andando a caccia di aziende con un basso P/E e un rendimento elevato.

● Un altro fattore è la qualità: le aziende che sono costantemente redditizie, finanziariamente solide e generano solidi flussi di cassa in genere offrono rendimenti migliori rispetto alle aziende che non sono redditizie, sono fortemente indebitate o hanno difficoltà a mantenere la liquidità. Slater ha acquisito visibilità sulla qualità andando a caccia di azioni con bilanci solidi.

Nel 1992, Jim Slater introdusse una nuova serie di criteri di investimento nel suo libro The Zulu Principle.

Il nostro Zulu GuruScreen, ispirato all'approccio di Slater, applica i seguenti filtri di investimento:

1. Rapporto PEG inferiore a 0,75: indica una crescita a un prezzo ragionevole;

2. Rapporto prezzo/utili (P/E) inferiore a 20: evita azioni sopravvalutate;

3. Crescita dell'utile per azione (EPS) nell'ultimo anno superiore al 15%: seleziona le aziende con una forte crescita recente;

4. Forza relativa a 1 anno superiore allo 0%: si concentra sui titoli che sovraperformano il mercato;

5. Rendimento del capitale impiegato (ROCE) superiore al 12%: garantisce un utilizzo efficiente e redditizio del capitale;

6. Capitalizzazione di mercato compresa tra 20 milioni e 1 miliardo di sterline: mira a cogliere opportunità di crescita per le società a piccola e media capitalizzazione.

Abbiamo simulato la performance dell'approccio Zulu tra il 2011 e il 2025. Sebbene non abbia eguagliato del tutto i rendimenti del portafoglio Capitalist di Slater (1963-65), ha comunque prodotto solidi guadagni... in un periodo di tempo molto più lungo.

Adattando il suo approccio, Slater è riuscito a mantenere una performance di alto livello nel tempo. Ma cosa ha cambiato esattamente?

In primo luogo, ha utilizzato parametri diversi. All'inizio degli anni '60, Slater utilizzò una serie di parametri distinti per identificare i titoli growth sottovalutati, tra cui il rendimento, il rapporto prezzo/utili e la crescita dell'utile per azione.

Nel 1992, introdusse un indicatore composito: il rapporto PEG. Questo rapporto divide il rapporto P/E di un'azienda per il tasso di crescita dell'utile per azione (EPS). Un PEG più basso suggerisce che il titolo potrebbe offrire una crescita a un prezzo basso.

Slater ha inoltre aumentato la sua esposizione a due fattori che determinano i rendimenti: dimensioni e slancio.

Iniziò a concentrarsi su aziende con una specifica capitalizzazione di mercato, puntando deliberatamente su titoli azionari piccoli e dinamici in crescita.

Ha riassunto il suo pensiero con una frase: "Gli elefanti non galoppano", ovvero le aziende più grandi hanno meno possibilità di realizzare una rapida espansione degli utili.

È anche importante sottolineare che Slater ha introdotto il concetto di momentum nella sua strategia. Il momentum è l'idea che i titoli azionari con performance recenti positive tendano a continuare a salire. Slater ha iniziato a puntare su aziende con una forza relativa positiva, ovvero aziende che stavano battendo il mercato.

Sebbene Slater abbia sempre puntato sulle azioni Quality-Growth, nel tempo ha aumentato la sua esposizione alle azioni Quality-Momentum.

Per orientarsi verso il successo, Slater dovette superare alcuni pregiudizi cognitivi. Era un contabile qualificato e la sua iniziale enfasi sulla liquidità e sulla solidità del bilancio rifletteva forse la classica sindrome dell'"uomo con il martello".

Se per l'uomo con il martello tutto sembra un chiodo, per l'investitore che è un contabile ogni azione è un bilancio.

Inizialmente disprezzava l'idea che i rendimenti futuri potessero essere previsti semplicemente osservando i prezzi storici delle azioni. Nel 1992 scrisse: "Circa vent'anni fa, ho osservato che i cartisti di solito avevano impermeabili sporchi e grandi scoperti di conto... Anche adesso non conosco molti cartisti ricchi".

Nel corso del tempo, la visione di Slater cambiò, accettando apparentemente la saggezza della folla, ovvero l'idea che il giudizio collettivo del mercato possa essere più accurato di quello di un singolo investitore.

"Dò molto più credito all'analisi tecnica rispetto a prima... Altri investitori potrebbero vendere dopo essersi accorti di problemi che non hai ancora identificato... Se le azioni non tengono il passo con il mercato, dovresti essere in allerta."

I lettori che desiderano investire come Slater possono seguire questi passaggi chiave:

● Innanzitutto, allinearsi ai fattori che determinano i rendimenti. Slater ha costantemente esposto il suo portafoglio a valore, qualità e crescita e, nel tempo, ha incorporato dimensioni e slancio nella sua strategia.

● In secondo luogo, adattarsi ai tempi. Slater ha gestito un portafoglio di successo dal 1963 al 1965, ottenendo risultati solidi che non siamo stati in grado di replicare negli anni 2020, utilizzando regole simili. Slater ha riconosciuto la necessità di evolversi, soprattutto rivedendo le sue opinioni sul momentum, con il risultato che il suo approccio del 1992 ha generato solidi rendimenti (vedi sotto).

● Questo ci porta al terzo requisito per il successo a lungo termine: la volontà di mettere in discussione e superare i nostri pregiudizi. Come contabile qualificato, Slater inizialmente privilegiava la solidità del bilancio ed era scettico sull'andamento dei prezzi, ma alla fine superò questi pregiudizi e puntò su azioni che battessero il mercato.

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