Il Senato rinvia il dibattito sul tetto del debito; la proposta aumenta il rischio di default e indebolisce la Banca centrale

Il disegno di legge che stabilisce un tetto al debito pubblico per il governo federale – che, in pratica, potrebbe tradursi in una moratoria sul debito pubblico – è stato rimosso dall'ordine del giorno della Commissione Affari Economici del Senato (CAE) questa settimana. L'ufficio del senatore Oriovisto Guimarães (PSDB-PR), relatore del disegno di legge, ha affermato che saranno apportati "aggiustamenti" e che non è prevista alcuna votazione.

Il ritiro del relatore arriva dopo un'ondata di critiche da parte della Banca Centrale, del team economico e del mercato finanziario. Sebbene né la Banca Centrale né il Ministro delle Finanze Fernando Haddad abbiano rilasciato dichiarazioni pubbliche, fonti intervistate da Gazeta do Povo confermano le intense discussioni dietro le quinte.

In pratica, la proposta del senatore Renan Calheiros (MDB-AL) regolamenta articoli previsti dalla Costituzione e dalla Legge sulla Responsabilità Fiscale (LRF) che sono stati rinviati per decenni, proprio perché aprono la possibilità di insolvenza sul debito pubblico.

Una di queste è la Costituzione, che attribuisce al Senato il compito di definire i "limiti generali del debito complessivo dell'Unione, degli Stati, del Distretto Federale e dei Comuni". Un altro articolo della LRF stabilisce che, entro 90 giorni, il Presidente della Repubblica deve inviare al Senato "le cifre del debito consolidato dell'Unione, degli Stati e dei Comuni".

Il testo di Calheiros stabiliva due limiti al debito federale: il debito lordo non poteva superare l'80% del Prodotto Interno Lordo (PIL) né superare 6,5 volte le entrate correnti nette del governo federale. Il parere del relatore includeva solo il debito federale entro il limite dell'80% del PIL, escludendo Stati e comuni, che hanno i propri limiti.

In base al disegno di legge, quando ciò accadrà, al governo federale verrà impedito di emettere nuovi titoli di Stato, limitando drasticamente la sua capacità di finanziamento. In breve, la misura potrebbe paralizzare il governo, in modo simile allo shutdown che si verifica negli Stati Uniti quando non si raggiunge un accordo sul tetto del debito. E, in ultima analisi, portare a un default sui titoli del Tesoro.

Basta guardare i numeri per comprendere la preoccupazione che ha preso piede tra gli economisti. Oggi, il debito lordo di tutte le entità federali raggiunge già il 77,6% del PIL e si prevede che chiuderà l'anno all'80% del PIL, secondo i dati del Focus Bulletin della Banca Centrale.

Secondo le proiezioni di mercato, il debito dell'Unione, che rappresenta il 74,1% del PIL, potrebbe raggiungere l'80% del PIL entro tre anni, indicando un debito lordo totale pari all'84,1% del PIL nel 2026, all'87,3% del PIL nel 2027 e all'89,4% del PIL nel 2028.

La Banca Centrale lascia indeboliti

Le valutazioni degli esperti intervistati da Gazeta do Povo riflettono l'ambiguità della proposta. Il lato positivo è che pone sul tavolo la necessità di una maggiore responsabilità fiscale.

Per l'economista Armando Castelar dell'Istituto Brasiliano di Economia (FGV-Ibre), la proposta ha il merito di frenare la crescita della spesa pubblica. "L'aumento della spesa è dannoso perché il governo è il maggiore debitore e l'aumento del tasso Selic rende più costosi sia il finanziamento del debito che gli investimenti privati", ha affermato.

La soluzione proposta, tuttavia, è messa in discussione. "Il Parlamento sta cercando di costringere il governo ad adottare una posizione più responsabile", afferma l'economista Juliana Inhasz, professoressa presso l'Insper. "Il problema è che, così come formulata, la norma non funziona e anzi aggiunge nuovi rischi".

Uno dei rischi riguarda la Banca Centrale, che ha avvertito dietro le quinte che il progetto avrebbe rappresentato un indebolimento istituzionale per la conduzione della politica monetaria.

In sostanza, la Banca Centrale è il depositario dei titoli di Stato. Attraverso l'acquisto e la vendita di questi titoli di Stato, può, su base giornaliera, garantire liquidità all'economia a fronte di afflussi e deflussi di risorse – come i flussi di dollari – e controllare l'inflazione, mantenendo il tasso Selic vicino all'obiettivo fissato dal Comitato di Politica Monetaria (Copom).

Se l'emissione di debito si blocca, la Banca Centrale perde strumenti importanti, tra cui l'implementazione delle cosiddette "operazioni repo", meccanismi utilizzati per rimuovere la moneta in eccesso dalla circolazione nell'economia. Le azioni della Banca Centrale si limiterebbero a meccanismi più lenti e meno efficaci, come i depositi obbligatori o il tasso di sconto. "Ciò riduce la capacità pratica della Banca Centrale di agire contro l'inflazione", spiega Inhasz.

Per Manoel Pires dell'Istituto Brasiliano di Economia (FGV-Ibre), in questo senso, la proposta crea più problemi che soluzioni. "La politica monetaria è guidata dall'acquisto e dalla vendita di titoli di Stato", afferma. "Un limite al debito potrebbe creare vincoli per la Banca Centrale nel perseguire il suo obiettivo di inflazione".

Un altro punto delicato è l'impatto sulle transazioni valutarie. Attualmente, quando l'autorità monetaria interviene per rafforzare le riserve internazionali, inietta reais nell'economia, che poi deve essere sterilizzato per evitare di esercitare pressioni sui tassi di interesse. Con l'imposizione del tetto al debito, questo meccanismo risulterebbe limitato.

La rigidità di bilancio aumenta il rischio di default del debito

La preoccupazione maggiore, tuttavia, riguarda il funzionamento stesso del bilancio: poiché la maggior parte delle spese sono obbligatorie, sarebbe impossibile tagliare la spesa da un giorno all'altro se il limite venisse raggiunto. In questo scenario, il governo potrebbe non essere in grado di rinnovare il debito o pagare gli interessi, alimentando i timori di un default.

"È possibile che il governo non riesca a rispettare questa regola", stima Armando Castelar, economista di Ibre. "Ciò aumenterebbe significativamente il rischio di insolvenza, aumenterebbe ulteriormente i tassi di interesse e creerebbe un clima di insicurezza e incertezza per il mercato".

Vi sono dubbi e incertezze tecniche sugli effetti pratici del disegno di legge, in particolare per quanto riguarda l'applicazione dell'articolo 31 della LRF, che stabilisce sanzioni per il superamento del limite del debito. Il testo vieta al governo di effettuare nuove operazioni di credito, ad eccezione di quelle destinate al rimborso dei debiti in titoli, ovvero titoli di Stato emessi per rinnovare il debito esistente.

Il problema è che non è chiaro se questa eccezione includa anche il pagamento degli interessi o solo il capitale. In pratica, ciò significa che, sebbene il governo possa ancora emettere obbligazioni per il servizio di parte del debito, ci sarebbe il rischio di una chiusura parziale se il pagamento degli interessi fosse compromesso.

Per Felipe Salto, economista capo di Warren Investimentos, sebbene la LRF stessa preveda regole eccezionali, che proteggono la gestione dei titoli di debito, il volume delle operazioni di riacquisto e dei titoli liberi nel portafoglio della Banca centrale, nonché l'adempimento degli obblighi relativi alle operazioni di credito del governo federale, "non possono essere semplicemente soggetti a limiti flessibili che non affrontano le reali sfide delle finanze pubbliche".

Per Castelar, anche se non esistesse una moratoria formale, "il solo dubbio sarebbe sufficiente ad aumentare la percezione del rischio e a compromettere la stabilità finanziaria".

Sul mercato finanziario, la percezione è simile: la misura aumenterebbe l'incertezza, danneggiando la credibilità del Paese e aumentando il rischio sui titoli di Stato federali. "Per il mercato, trovarsi in prossimità di questa situazione rappresenta sempre un rischio, con un potenziale aumento dei tassi di interesse e un conseguente nervosismo", afferma l'economista.

La proposta non affronta la radice del problema

Per Manoel Pires, la norma sul tetto del debito crea un problema che oggi non abbiamo. "Oltre alla possibilità di default, la proposta affronta il sintomo, non la causa", valuta. Sottolinea inoltre che il modello americano del tetto del debito evidenzia la fragilità della norma. Negli Stati Uniti, ogni volta che il tetto del debito è prossimo al raggiungimento, il Congresso lo aumenta. Questo tipo di instabilità potrebbe ripetersi anche qui", avverte.

Castelar sottolinea che la proposta "agisce troppo tardi": "Il problema principale da affrontare è l'aumento della spesa, nel rispetto di una regola fiscale sostenibile", afferma. A suo avviso, il "tetto di spesa" – una regola fiscale in vigore durante l'amministrazione di Michel Temer (MDB) – è stato più efficace perché ha affrontato il problema alla radice. "L'esperienza tra il 2016 e il 2021 ha mostrato risultati migliori: tassi di interesse più bassi, minor costo del capitale e maggiore prevedibilità per gli investitori", afferma.

D'altro canto, la regola del tetto del debito pubblico entrerà in vigore solo quando la situazione sarà già peggiorata. "Questo crea incentivi a scaricare la crisi sui governi successivi", afferma. "L'intenzione di limitare il debito è positiva, ma la strada scelta non è la più efficiente. L'opzione migliore sarebbe quella di ripristinare un ancoraggio alla spesa pubblica, che ha già dimostrato di funzionare".